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出品 | 搜狐科技

作者 | 梁昌均

编辑 | 杨锦

“成也小米，败也小米”，这可能是大多数小米生态链企业的真实写照，成为继贵州茅台之后第二只冲上千元股价的石头科技正在面临这样的困境。

这家主要从事扫地机器人研发和销售的企业成立于2014年，不久便获得来自小米及其关联方顺为资本的加持。去年2月，石头科技以科创板最贵发行价的身份上市，仅10个月股价便突破千元大关。但这种态势并不稳定，随后该股跌幅一度超过10%，但1月11日其再次触及千元。

这也引发了投资者对其估值虚高的关注，并伴随着其与小米合作带来的种种风险。小米除了在资金上支持石头科技，双方在品牌、专利、生产、销售等方面更是有着难舍难离的关系，石头科技推出的米家品牌产品一度是其全部业绩来源，小米曾经是其唯一的客户。

感受到危机的石头科技谋求“独立自主”，去“小米化”也成为公司KPI考核重点，随之而来的是营收的波动，以及研发、销售等方面成本的暴增，想要彻底摆脱小米并不容易。

石头疯狂：站不稳的千元股

石头科技成立于2014年7月，主营业务是智能清洁设备，即俗称的扫地机器人。去年2月，该公司顶着科创板最贵发行价（272.12元/股）的光环上市，首日暴涨230%，随后仅用10个月的时间，股价便冲上1000元，成为A股继贵州茅台之后的第二只千元股，市值一度超过700亿元。

这一定程度上得益于扫地机器人市场的火爆。受疫情期间宅经济爆发影响，扫地机器人销量一路走高。据《2020年中国家电行业半年度报告》，在去年上半年国内家电市场零售额同比下降18%的情况下，以扫地机器人为主的吸尘器品类零售额同比增长近15%，零售量同比增长近16%，领跑于其它家电品类。艾媒咨询预计，去年国内扫地机器人销量约为882万台，同比增长有望超过65%，扭转2019年的下降趋势。

但从石头科技来看，疫情最初还是影响了扫地机器人市场。该公司财报显示，其在去年上半年扫地机器人的销量约为96.57万台，同比下降近24%，而营收同比下降16%，但相较一季度近30%的降幅已明显收窄。

下半年以来，市场情况改善，石头科技去年第三季度销售额同比增长超30%。随着业绩好转，石头科技的股价也在下半年开始疯狂上涨，去年全年累计涨幅达到超过280%，其中下半年的表现略好于上半年。

除了市场的催化，深度科技研究院院长张孝荣认为，石头科技股价能够持续上涨还在于主打的概念比较好，其属于小米生态链企业，而小米在去年的股价涨势良好，无形当中助推着石头科技股价增长。他还提到，石头科技目前在开拓海外市场的表现给力，也给了资本市场很大的想象空间。

目前，全球扫地机器人渗透率总体较低。前瞻产业研究院预计，随着技术进步以及吸尘产品的普及，2025年全球扫地机器人行业市场规模将达到75亿美元，渗透率将从去年不到20%提升至30%，这意味着扫地机器人市场仍然具有较大的提升空间。

同时，由于海外疫情常态化，长期居家对环境清洁的需求有所提升，消费者尤其是年轻一代对智能产品替代繁琐家务的需求日渐强烈，激发了对扫地机器人等清洁产品的新增需求。

海关总署统计数据显示，去年前三季度，中国累计出口吸尘器（含扫地机器人）超过1亿台，同比增长近16%。石头科技去年上半年其在海外市场销售额达到近5.5亿元，基本与2019年全年相当，同比大幅增长达210%，对公司业绩的贡献也从2017年的不到0.2%持续提升至32%，这得益于公司对美欧及东南亚等市场的拓展。

然而，石头科技却没有茅台的“市场信仰”。在新年开盘整体行情上扬的情况下，石头科技呈现回调趋势，此后一度回调幅度超过10%。不过，1月11日，石头科技盘中一度涨超10%，股价再次触及千元，收盘上涨7.55%，报收近1035元/股，市值达690亿元。

石头科技的主要竞争对手科沃斯则持续保持上涨趋势，今年以来累计涨幅近20%，1月11月再次刷新新高，收盘上涨5.84%，报105元/股，最新市值约590亿元，与石头科技仍存在较大差距。

值得注意的是，虽然拥有更高的股价和市值，但无论是市场地位还是营收，石头科技均逊色于科沃斯。公开数据显示，在2019年中国扫地机器人市场格局中，科沃斯以高达49.4%的市占率成为绝对的行业龙头，其次是市占率为12%的小米，而石头科技市占率仅有11%。

从业绩来看，科沃斯2019年营收达到53亿元，石头科技则为42亿元；去年前三季度，科沃斯营收41亿元，同比增长超过20%，比石头科技业绩恢复速度更快，其同期营收近30亿元，同比还略有下降。

但科沃斯的盈利能力却远远不如石头科技。去年前三季度，石头科技净利润接近9亿元，而科沃斯仅有2.5亿元，不到石头科技的三成，2019年石头科技的净利润更是科沃斯的6倍多。

石头科技和科沃斯盈利情况（亿元）

盈利规模的巨大差异实际上也影响了石头科技和科沃斯的股价表现。有资本人士提到，石头科技现在仅有6667万股本，而科沃斯约有5.64亿股，但其盈利规模更低，意味着其每股收益更低，就容易出现股价越低的情况。此外，科沃斯是在主板上市，而石头科技是在科创板，总体估值会高于主板，因此石头科技也享受了一定市场溢价。

资深产业经济观察家梁振鹏认为，石头科技目前股价有一定虚高，存在资本炒作的成分，一旦出现业绩下滑，未来股价大幅下跌的风险也很大。

高估值隐忧：如何与小米“断舍离”？

和市场地位难以匹配的高估值背后，石头科技还面临被诸多投资者诟病之处，即对小米的高度依赖。这种依赖几乎是全方位的，从最初的资金支持，到专利、品牌，再到生产、销售、供应链等，石头科技都与小米有着难舍难离的关系。

在石头科技成立后的第二年，小米集团便通过天津金米入股，雷军旗下的顺为资本也多次参投。目前，顺为资本和天津金米分别是石头科技第二、三大单一股东，合计持股18.53%，仅次于创始人昌敬23.24%的股权。按照天津金米小米最初142元/股的入股成本，石头科技已为其带来近6倍的回报。

石头科技也顺理成章地成为小米生态链企业，并迅速达成合作。2016年石头科技推出米家扫地机器人，并凭借小米在品牌、渠道、供应链等方面的支持迅速在业内展露头角。这款产品最初也成为石头科技几乎全部的业绩来源，小米是其在2016年的唯一客户。

抓住了小米这棵大树，使得作为初创公司的石头科技在市场上存活的概率大大增加。“加入小米生态链，会让风险降低不少，增加了一定的用户群，使我们不用担心前期的销量。让公司活下来，这是加入小米生态链给公司一个很大的加持。” 石头科技创始人兼CEO昌敬此前表示。

但小米加持之下，石头科技在获得发展的同时，危机亦来自小米。和云米科技、华米科技等小米生态链企业一样，石头科技也不得不走上去小米化之路。自2017年后，石头科技先后推出石头和小瓦等自有品牌的扫地机器人，意图降低米家品牌产品比重。石头科技还在去年7月发布了一份股权激励方案，其中业绩考核的标准就是要提升石头科技自有品牌的销量。

数据显示，石头科技的自有品牌在2019年实现销售金额达到27.93亿元，占比达到66%，而去年上半年则进一步提升到84%左右，这意味着米家品牌产品销售占比已从34%继续下降至16%左右。

来自小米的销售金额（亿元） 及其占比情况（%）

同时，石头科技也开拓了紫光、慕晨、俄速通、京东等海内外渠道，这使得来自小米的交易占比持续下降。小米的采购金额曾在2018年达到15.29亿元的顶峰，2019年略减少6%至14亿元，占比仍达到34%，基本和后四名大客户之和相当，稳坐第一大客户。去年上半年，石头科技与小米的关联交易金额仅有2.44亿元，占比已不足14%。

石头科技加快逃离小米的背后是对高利润的诉求。米家品牌产品毛利率远低于石头科技自有品牌，米家扫地机器人的毛利率自2016年持续下降，2019年上半年已降至14%以下，不到自有石头品牌的30%。

这主要跟两者的定价有关。石头品牌扫地机器人在2019年上半年的平均单价接近1927元，而米家品牌产品定位于性价比，且主要采用利润分成模式，市场定价较低，同期平均单价已降至1126元，低于石头品牌超过四成。雷军曾经所说的“小米整体硬件业务综合税后净利率不超过5%”的表态，也使得原本利润就不高的米家扫地机器人的收益进一步受到限制。

随着更高毛利的自有品牌营收占比的提升，石头科技整体毛利率也持续增长，从2016年不到20%一路上涨至去年三季度的近55%，而这也是石头科技盈利规模能够远超科沃斯的重要原因。

从数据来看，石头科技去“小米化”取得了一些成效，但想要完全摆脱小米影响并不容易。梁振鹏认为，石头科技自有品牌的知名度比较低，脱离小米之后失去了品牌影响力、溢价能力，肯定会对公司带来不利影响。

事实上，这种影响已经显现。石头科技在去年上半年财报中就提到，公司收入减少就受到小米定制产品订单减少的影响。此外，石头科技谋求“独立自主”，意味着需要更大的研发力度去开发新品，同时开拓小米之外的销售渠道也需要付出更多的代价。

数据显示，石头科技的研发费用从2016年的0.39亿元增长至2019年的1.93亿元，去年前三季度达到1.73亿元，同比增长近40%。销售开支增长更为明显，从同期仅有150多万元增长到2019年的3.54亿元，三年内增长了近230倍；去年前三季度达到3.68亿元，超2019年全年，同比增长超过85%。

除了在销售、渠道等方面的关联外，石头科技还存在多个与小米合作可能存在的风险。石头科技的核心代工商欣旺达，同时为小米供应手机电池及手机塑胶壳，公司代工厂商的选择与更换会受到小米影响。

此外，石头科技与小米共有60多项专利，双方均有权自行实施使用共有知识产权，但小米拥有单独自行使用共有专利生产相关产品的权利。石头科技称，如果小米未来单独自行使用共有专利生产智能扫地机器人产品，将会对公司经营带来重大不利影响。