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出品 | 搜狐科技

作者 | 梁昌均

编辑 | 杨锦

AI上市大潮涌动，业内明星“AI四小龙”接连踏出上市步伐。继依图科技之后，有着“AI国家队”之称的云从科技近日也加入争抢科创板AI第一股的队伍中来。

依靠自研的计算机视觉等技术，云从科技推出了人机协同系统，并形成智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商业等四大应用场景。但高投入、高亏损依然是云从科技逃不脱的魔咒，最近三年半亏损近23亿元，13亿元的员工激励成为一大主因，公司盈利能力也远不及依图科技等同行。

随着云从科技提交科创板招股书，“AI四小龙”中仅有估值最高的商汤科技尚未明确上市计划，但AI行业一场热闹的IPO竞赛已经开启。

年均复合增长率超250%，三年半亏损23亿

业绩方面，云从科技在2017年至2019年的收入分别为0.65亿元、4.84 亿元和8.07亿元，年均复合增长率超过250%；净亏损则分别约为1.06亿元、1.81亿元、17.08亿元。

今年受疫情影响，云从科技上半年实现收入2.21亿元，仅有去年的27%，而净亏损达到2.86亿元。即云从科技三年半合计亏损达到22.81亿元，不足依图科技同期亏损（72.68亿元）的三分之一，亦远低于旷视科技2016年至2019年上半年累计高达96.53亿元的亏损。

可以发现，云从科技去年亏损程度骤然加剧。这主要是由于实施股权激励，去年确认股份支付费用近13.03亿元。据了解，去年9月，云从科技通过释天投资、大昊创业、吕申创业、高丛创业、和德创业等持股平台实施了员工股权激励，相关成本计入管理费用。

据招股书，此次员工激励包括高管、核心员工等共计88人，入股价格为8.36元/注册资本，上市后有三年锁定期。值得注意的是，去年9月完成的外部投资者入股价格为107.88元/注册资本，对应公司整体投前估值接近130亿元。也就是说，云从科技员工激励成本远远低于融资成本，在此轮融资时就已实现超过92%的收益。

此外，持续的研发投入也是重要亏损因素。前述期内，云从科技研发投入分别约为0.59亿元、1.48亿元、4.54亿元和2.47亿元，占同期营收的比例分别为 92%、31%、56%和112%，呈现较大波动。从投入规模来看，云从科技不及旷视科技和依图科技，而从占比来看，云从科技在此前三年均远低于依图科技，仅在2018年低于旷视科技。

三家公司研发投入占比情况（旷视采用2019年H1数据）

在团队规模上，云从科技保持迅速增长，截止今年上半年末已达1746人，相较2017年底增长近4倍；其中技术研发人员近些年总体保持在一半左右，同期末达873人，并已在广州、重庆、上海、苏州和成都五地设立了研发中心。

云从科技称，AI行业技术研发难度大、研发投入高，而公司业务仍处于快速扩张期，研发费用将会持续增加，公司未来一定期内仍存在无法盈利的风险。

盈利能力不如依图、寒武纪等同行

作为以计算式视觉而成名的“AI四小龙”之一，云从科技拥有多个自研的AI核心技术，包括跨镜追踪、3D结构光人脸识别、双层异构深度神经网络和对抗性神经网络技术等计算机视觉技术，从而打造了人机协同操作系统，并基于此提供行业解决方案。

据介绍，云从科技的人机协同操作系统集合了人工智能应用设计、开发、训练、运行和管理，通过对业务数据、硬件设备和软件应用的全面连接，为客户提供信息化、数字化和智能化服务，目前公司已开发出云之眼人脸识别服务软件、智能云平台等16个应用软件产品。

同时，云从科技还基于人机协同操作系统以及推出的安防一体机、通关一体机等20个硬件设备，赋能智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商业等四大应用场景，提供软硬件一体化的行业解决方案。

金融是云从科技最先布局的领域，目前其已覆盖六大国有银行在内的超400家金融机构，智慧治理产品服务于全国30个省级行政区政法、学校、景区等多场景，智慧出行领域覆盖包括中国十大机场中的九座等在内的上百座民用机场，智慧商业已辐射汽车展厅、购物中心、品牌门店等众多应用场景。

在过去的几年中，云从科技的人机协同操作系统（软件产品销售、授权及相关服务）和人工智能解决方案（以出售软硬件组合为主）实现了快速发展，其中后者是最为核心的营收来源。

数据显示，云从科技的人机协同操作系统销售收入从2017年的0.18亿元增长至去年的1.83亿元，年均复合增长率接近220%，而工智能解决方案增长率则高达260%，同期从0.46亿元增长至5.97亿元，其在2018年的营收占比一度高达近94%，去年则略回落至77%左右。

受今年上半年受疫情影响，线下项目交付延迟，云从科技的人工智能解决方案业务明显放缓，期内实现营收1.16亿元，不足去年的20%，对营收的贡献也大幅降至53%，基本和人机协同操作系统业务平分秋色。

不过，虽然人机协同操作系统业务营收占比较低，但却有着更高的盈利能力，对公司毛利的贡献更高。相较之下，云从科技营收的核心人工智能解决方案业务虽然卖得更多，但为公司赚的利润更少，其毛利率今年上半年约为35%，不到前者的一半，此前一度甚至还不足四分之一。

云从科技两大业务毛利率情况

对此，云从科技解释称，由于人机协同操作系统是标准化的产品，相关研发产生的人员薪酬计入研发费用，因此毛利率相对较高，而人工智能解决方案业务由于需外购部分配套软硬件产品或服务，外购材料成本较高。数据显示，最近三年云从科技外购材料成本在营收成本平均占比接近85%，今年上半年下降至近70%。随着自研产品占比提高，外购减少，软硬件产品的毛利率近年来已有所提高。

云从和依图综合毛利率和细分业务毛利率对比（2020H1数据） 制图/ 搜狐科技

整体来看，云从科技的综合毛利率总体呈现增长趋势，今年上半年已达到53%，但低于公司在招股书列出的依图科技、虹软科技、寒武纪等可比同行，同期这三家公司的毛利率分别约为71%、89%、78%；同时，无论是软件业务，还是软硬件产品的毛利率均不及依图科技科技，其中软硬件产品毛利率仅有依图科技科技相应软硬件产品毛利率的一半，一定程度上显示出云从科技相对偏弱的市场议价能力和抗风险能力。

对于未来的发展定位，云从科技表示，希望成为高效人机协同操作系统的建设者，行业智能解决方案定义者、人机协同生态体系的领导者。云从科技创始人兼CEO周曦在此前的一场演讲中表示，人机协同是云从科技最为核心的竞争力。他认为，AI不是万能的，但一定要为人服务，需要双方去配合。

云从科技此次募资将继续加码核心技术建设。此次拟发行股份不超过1.12亿股，计划募资37.50亿元，其中超过80%投向AI相关技术研发，包括人机协同操作系统升级项目、轻舟系统生态建设项目等，其中轻舟是云从科技基于人机协同操作系统的推出的通用服务平台，通过开放式引入生态伙伴共同开发AI应用和服务。

AI行业开启IPO竞赛

云从科技成立于2015年，在“AI四小龙”中最年轻，其由中科院最大的人脸识别研究团队孵化而成，创始人周曦即出自中国科学院重庆研究院。虽然成立较晚，但云从科技受到的资本追捧并不比另外三家公司少。公开信息显示，自成立以来，云从科技已完成5轮融资，累积融资额超过53亿元。

云从科技最新一轮融资是今年5月宣布完成的18亿元C轮融资，投资方除了财政部、三大电信运营商、中邮、中信、工银、农银等共同出资的中网投，还包括上海国企改革发展股权投资基金、广州南沙金控、长三角产业创新基金等政府基金，以及工商银行、海尔金控等产业投资者。

这也体现了云从科技一贯的融资风格。相较另外三家企业，云从科技的投资方仅有雷军的顺为资本、普华资本等少数VC/PE机构，更多的则是具有国资或地方国资背景的政府基金，如中国国新资本、广州越秀产业基金等，且无一外资，因此云从科技在业内也有着“AI国家队”之称。

这实际上也为云从科技在金融和安防等领域的业务拓展提供了一定优势，其参与了多项公安部课题以及人工智能、人脸识别行业的标准制定。云从科技联合创始人姚志强就曾坦言，作为纯内资的中科院出身企业，云从科技在获客时更能获得银行与公安部门的信任。

值得注意的是，目前云从科技采取的是A/B股的特别表决权架构，常州云从在上市前持有近1.47亿股A类股（每股享有6票表决权），占比23.32%，对应64.60%的表决权，为云从科技控股股东，周曦通过持有常州云从99.88%的股份实际控制云从科技。

云从科技其余股份，包括此次发行股份均为B类股，每股享有1票表决权。A股上市公司佳都科技目前持有云从科技7.82%的股份，前述5个员工持股平台合计持有9.08%的股份，顺为资本则通过顺赢投资和顺为科技持有0.63%的股份。

估值方面，据《2020胡润全球独角兽榜》，云从科技估值200亿元，低于商汤科技（500亿元）和旷视科技（300亿元），高于依图科技（140亿元）。

这也与这四家企业的行业地位相匹配。据IDC数据，2019年中国计算机视觉应用市场达14.56亿美元，“AI四小龙”合计占据51.4%的市场份额，商汤科技和旷视科技稳居前二，市占率分别为17.4%、15.2%；云从科技占比9.8%，略高于依图科技的9%，且还是其中增速最快的企业。

IDC预测，中国人工智能市场将在2024年形成千亿市场规模，而计算机视觉占比将超过一半。不过，该机构还提到，海康威视和大华股份，以及创新奇智等初创企业在计算机视觉领域也正在加速增长，市场竞争将越发激烈。

随着此次云从科技踏出上市步伐，科创板AI第一股的争夺氛围越来越浓厚。旷视科技此前赴港上市遇挫后，目前正传出在推进A+H股同时上市，上月提交科创板招股书的依图科技则正在等待问询。目前，仅有估值最高的商汤科技科技尚未对外明确上市计划，但稍早前有媒体报道称，其预计在3年内A+H股两地上市，且已经在和券商接触。

实际上，除了“AI四小龙”，云知声、云天励飞等AI企业近日也先后提交科创板招股书。可以预见，在AI行业由技术向商业过渡的关键阶段，一场热闹的IPO竞赛已拉开帷幕，明年将迎来更加密集的上市潮。